来源:思维财经&投资者网
作者丨谢莹洁
在油种消费结构变化大背景下,以食用油为主要业务的益海嘉里金龙鱼粮油食品股份有限公司(以下简称“金龙鱼”,300999.SZ)天花板渐显。
时间拉回到2020年10月上市初,头顶“油茅”称号的金龙鱼市值一度高曾达8000亿左右,但时至今日,其市值已缩水至1777亿元。
为打开业绩天花板,金龙鱼向相对高毛利的调味品和预制菜等业务拓展。在不少投资者看来,中央厨房业务或有望给公司带来业绩与估值的双重提升。
但面对竞争激烈的新领域,作为晚进入者的金龙鱼拓展难度较大,中央厨房亦尚处起步阶段。“短期内央厨业务占比仍较小”,公司在中期业绩说明会上表示。
原料价格高企挤压业绩
2023年以来,“油茅”金龙鱼为沉寂的市场提供着持续的热度。投资者等待其触底反弹的时刻,但公司却迟迟未能传来业绩喜报。
今年前三季度,金龙鱼营业收入同比上涨0.36%至1885.2亿元,归母净利润同比下滑9.53%至21.3亿元,扣非后净利润同比下降59.75%至9.09亿元。
公开资料显示,金龙鱼由国际粮油巨头丰益国际间接控股,旗下有金龙鱼、香满园、胡姬花等多个品牌,公司在包装化粮油产品中领先优势尤为明显。
金龙鱼目前有两大主营业务,占比近六成的厨房食品,主要生产销售食用油、大米、面粉等厨房食品;饲料原料及油脂科技业务占比近四成,其中饲料业务是将榨油后的豆粕、菜粕等卖给生猪养殖公司,油脂科技业务是指销售油脂基础化学品等。
2020至2022年,金龙鱼的营收分别为1949.2亿元、2262亿元、2575亿元,稳定增长;归母净利润分别为60亿元、40亿元和30亿元,呈下滑趋势。
在过去的三年中,菜油与豆油的价差始终维持在历史高位(3000-4000元/吨),抑制菜油在植物油中的消费占比。我国食用油产业的上游直接对接大宗农产品,原材料在食用油产品的成本占比高达90%左右。
粮油本身属国家重点关注的民生消费领域,提价空间有限。这意味着金龙鱼不能像其他食品企业一样,通过提价维持自身的毛利率。相反,原材料下降时,粮油也要跟着一起降。
而对于今年扣非净利润的下滑,金龙鱼称,主要因为未完全满足套期会计要求的衍生金融工具损益的影响。从业务角度,所有期货损益的已实现部分应计入主营业务成本,未实现部分应随着未来现货销售而同步计入主营业务成本。
受大豆、油籽等原材料价格影响,公司经营业绩易出现波动。公司通过储存库存和套期保值来控制原材料价格波动的风险,但同时也会产生库存减值和投资亏损的风险。
“油茅”称号背后
2020年10月上市后,头顶“油茅”称号的金龙鱼市值一度高达8000亿左右,成为在创业板仅次于宁德时代的第二大权重股。
即便如此,很多投资者对于金龙鱼被称为“油中茅台”的说法并不买账。无论是赚钱能力还是成长性,金龙鱼的表现还很难与茅台媲美。
以往财报显示,贵州茅台的毛利率高达90%,而金龙鱼仅为11%-12%;贵州茅台的净资产收益率近年来一直维持在25%至30%附近,而金龙鱼该指标徘徊在3%左右;在收入增速上,金龙鱼也长期低于贵州茅台。
相较于白酒企业的高成长性,食用油企业的合理估值主要看其利润增长率,但食用油近年来人均消费量持续下滑,中国食用油消费规模总体已趋缓,且缺少价格上行空间。
据华鑫证券,行业龙头金龙鱼在食用油行业的市占率,与第二品牌的比例超过2:1,已近寡头地位,再进一步也需付出更大的边际成本。
今年年中业绩说明会上,股价下行、毛利率下降、原材料价格波动等成为了投资者关注的焦点。“股价表现取决于宏观环境等一系列因素影响,但公司的竞争力依然保持领先。”公司表示。
最近几个交易日,金龙鱼股价约33元,近一年来累计下滑24%,动态市盈率约为64倍,总市值在1777亿元左右。
股价波动背后,在于食用油却同质化严重,市场竞争者只能在价格红海中进行激战,依靠量大取胜。另一面,零售终端的包装油价格上涨幅度不及成本上涨幅度,甚至出现卖得越多、亏得越多的情况。
在此背景下,其盈利能力也呈下滑趋势。2020年至2022年,金龙鱼的毛利率分别为12.33%、8.18%及5.68%,2023年前三季度毛利率为4.74%。
财报显示,金龙鱼大致提前3个月左右采购原材料。依此推算,公司前三季度主要产品的原材料大豆和棕榈油是在今年年中采购的,彼时价格虽有所回落,但依然处于历史高位区间。
多元化布局能否突围
据欧睿数据不完全统计,金龙鱼零售食用油市占率维持在40%左右,自2016年来小幅下降。与之相对应的是,鲁花、福临门等竞品在高端油类的市占率则呈逐年扩大趋势,竞争风险加剧。
财报显示,金龙鱼产品中大豆油、调和油占比更高。随着近年中国人均食用油消费额持续增长,菜籽油、葵花籽油、花生油等中高端食用油种销量占比近年来上升明显,大豆油、调和油等低端油的销量占比持续降低。
食用油种消费结构的升级对金龙鱼的行业地位形成一定冲击。而面对“越来越碎片化的需求”,公司需要在渠道终端重新获得优势,产品方面则面临市场细分、竞争加剧,因此其在细分赛道发力。
近几年,金龙鱼试水高毛利的调味品、中央厨房、速冻、植物肉等赛道,杭州、周口、重庆的中央厨房基地已顺利投产,预计2023年在兴平、沈阳和廊坊的央厨项目也将建成投产。
但新业务能否如期发展,仍待验证。调味品市场竞争激烈,金龙鱼作为后来者扩张难度不小;而包含预制菜在内的中央厨房,也还在起步阶段。
现下居民收入增速放缓,消费降级趋势显现,主要聚焦消费升级的新业务或面临内需疲软困境。公司在业绩说明会上表示:“中央厨房由于刚刚建成,仍处于试运行阶段,所以盈利在财报中体现仍需一段时间。”
展望未来,多家券商给予了金龙鱼较高评级,但也下调了短期目标价或盈利预测。
中金公司给予公司“跑赢行业”评级,但目标价由50元下调至46元。“短期:大豆等原材料价格或进入震荡下行区间,消费复苏持续推进,公司厨房食品盈利能力或边际改善;中长期:顺应餐饮标准化及降本趋势,公司计划未来4年建成20家以上央厨。预计公司有望发挥自身规模化原料采购、全国生产基地布局及完备供应链优势,打造以粮油食品为核心的餐饮领域工业化一站式生态平台,筑高竞争壁垒,抬升利润率中枢,高质量发展可期。”
西部证券小幅下调公司盈利预测,2023年至2025年,预计公司归母净利润分别为28.94/39.52/53.23亿元,同比-3.89%/+36.54%/+34.71%。未来公司收入预计将恢复稳健增长,归母净利润后期有望持续回暖。
(本文仅供参考,不构成投资建议,市场有风险,投资须谨慎)