作者：行者
世界是矛盾的统一体，有时候看似截然对立的两面，却能和谐存在。
对君乐宝的零售商来说，一方面，他们很难想象君乐宝能够上市。常年和消费者面对面，他们了解市场，所以也了解君乐宝，在他们看来君乐宝是靠低价撑起来的品牌，实力还不足以上市。
但另一方面，当君乐宝上市迈出实质性进展的消息传来，他们又觉得合情合理。和君乐宝有密切财务往来的他们，太明白“国民奶粉”有多差钱了。
那么，君乐宝到底能不能上市？上市能否解决问题？这值得一探究竟。
IPO实质性进展
虽然处于国内乳制品企业第二梯队，又有国资加持，但君乐宝的上市之路并非一帆风顺。
2019年脱离蒙牛后，君乐宝恢复自由身，从此开始游走于资本市场，为上市做筹备。据统计，从2020年3月开始，君乐宝先后引入红杉中国、春华资本、平安创投、高瓴资本、建投创发、博佳资本等投资机构，共进行了7轮融资。
但这对冲击A股还不够。2022年，在接受媒体采访时，君乐宝乳业集团副总裁仲岩宣布正式启动IPO项目，争取在2025年完成上市，并放出豪言：“我代表君乐宝15000名员工郑重表态，2025年君乐宝力争销售额达到500亿元，君乐宝奶粉成为全球婴幼儿奶粉领先品牌。”言下之意是，君乐宝既要拿到融资，又要做大规模，为上市做全面准备。
事实也如此，近年来君乐宝大举进行并购。2021年，集团投资奶酪企业思克奇食品科技（上海）有限公司，2022年1月斥资2亿元收购皇氏集团子公司云南来思尔乳业20% 股权以及云南来思尔智能化乳业20% 股权，2022年8月与银桥乳业签署《战略合作协议》，拟收购后者核心经营性资产。
2023年5月，君乐宝再次收购思尔乳业及来思尔智能化乳业，成为这两家公司控股股东。
2023年8月，君乐宝对银桥乳业持股增至80%；2023年11月取得茉酸奶30%的股权。
公开信息显示，2021年君乐宝乳业销售收入达203亿元，在A股上市乳制品公司中仅次于光明乳业，排第三位。虽然近两年君乐宝没有对外公布营收规模，但可想而知随着并购推进营收无疑也水涨船高。
对此，高级乳业分析师宋亮认为，“君乐宝目前的核心任务是保持营收、利润的增长，这对其上市估值有好处。现在并购标的估值较低，对君乐宝来说是收购良机。若自主拓展的话成本更高，所以他们要通过收购来实现全国的布局。建立全国市场布局也是为了打实基础，上市也更稳。”
直到2023年12月28日，河北证监局网站披露中金公司《关于君乐宝乳业集团股份有限公司首次公开发行股票并上市辅导备案报告》，公告显示，君乐宝的上市辅导机构为中国国际金融股份有限公司，协议签署日期为2023年12月22日，表明君乐宝的IPO计划迈出了实质性的一步。
2023年12月15日，君乐宝完成股份制改革，公司更名为君乐宝乳业集团股份有限公司，注册资本也增至7.2亿元，可以看出君乐宝为上市铆足了劲儿。
然而，这一系列动作，尤其是大举并购需要大量资金，再加上君乐宝长期主打低价策略导致企业利润偏低，不能不使人联想到君乐宝近期的上市动作像是“急行军”，要去打一场不得不打的硬仗。
君乐宝很差钱？花钱的地方太多
近几年君乐宝的生意版图不断扩大，营收不断增长，早在2017年营收就突破百亿元，4年后更是增长至203亿元，但其净利率却一直在低线徘徊。
从蒙牛剥离出来之前，蒙牛财报显示，2018年，君乐宝对蒙牛的利润贡献率为9.58%，相比13.62%的营收贡献率低了约4个百分点，2017年、2018年君乐宝净利率分别仅有2.5%和3.2%。这导致蒙牛最终将君乐宝剔除出去。和君乐宝分手后蒙牛还直言，“未来收购标的的利润必须高于君乐宝” 。
一方面低利润率导致进账本身就少，然而另外一方面却还要大举并购，君乐宝显然吃不消。数据显示，2020年君乐宝资产总计134.6亿元，但负债总额却达到了118.7亿元，净资产仅为15.9亿元，负债率高达88%，远高于同期伊利、蒙牛、飞鹤的负债率。
截至2022年底，君乐宝资产总额为210.89亿元，其中净资产47.17亿元，经营活动产生的现金流量净额为13.51亿元（未经审计），负债估算为163.72亿元，负债率依然高达78%。
对君乐宝来说解决负债问题固然紧迫，但上市的意义绝不止于此，尤其是改善品牌形象非常重要。
我国对婴幼儿配方奶粉的生产及销售实行严格的监管，不仅定期抽检，而且还推行世界其他国家罕见的婴幼儿奶粉配方生产制度，以确保奶粉安全，不出现集体恶性事件。
如何保障安全？
在乳业，要想保障下游产品安全，必须从上游奶源抓起，有“得奶源者得天下”的说法。目前君乐宝奶源自给还不足，据统计，2020年至2021年君乐宝的奶源自给率仅为50%，与竞争对手差距较大。而且蒙牛和伊利两大巨头已经联合控制了全国约40%的奶源，这意味着留给君乐宝的时间越来越少了。
君乐宝要想提升产品安全性，改善品牌形象，必须加强奶源建设。对此，君乐宝不惜斥巨资收购上游乳企，比如收购陕西老牌羊奶粉企业银桥乳业，通过在陕西布局羊乳制品细分市场供应链来保障奶源安全。
但建设奶源是一件极为烧钱的事儿且周期长、回本慢，非常考验资金实力。比如飞鹤曾斥资30亿港元夯实奶源基础，君乐宝也曾有投资10亿元、另建6个牧场的奶源建设规划，澳优集团更是花大价钱在全球布局奶源。
而上市，能有效解决资金问题。
与此同时，上市也意味着企业通过了国家金融监管部门审核，某种程度上获得了“身份认可”，有利于改变消费者对君乐宝低端甚至负面的品牌认知，从而提升美誉度。
此外，基于行业供需转换以及乳业市场格局固化的大前提，要达成“2025年君乐宝力争销售额达到500亿元”的目标，君乐宝还得继续并购。而这同样需要资本市场输血。
对君乐宝来说，需要花钱的地方实在太多，企业“急行军”上市似乎也就能够理解了。
上市能否解决问题
君乐宝很可能错过了上市的最佳时机。
国内母婴行业2008年开始加速发展，直到2016年二胎政策放开后整体保持高速增长态势。这期间，享受到巨大人口红利的乳企深受资本青睐，因此上市也较为容易，比如澳优早在2009年便成功上市，蒙牛更是早在2004年登陆资本市场，上市较晚的飞鹤也于2019年底登陆港交所。
然而，近几年，市场已经由最初的供不应求转变为供过于求，导致整个乳业市场增长乏力。尼尔森数据显示，2022年我国奶粉、婴儿辅食、尿布、孕妇奶粉等母婴相关品类均有所下滑，就连比较火的羊奶粉全渠道销量也下滑了10.1%。
资本对乳品行业的热度也下降了，乳企上市融资变得艰难。统计显示，仅2022年前9个月国内就有超过10家乳企启动上市计划，包括君乐宝、完达山等知名乳企，但上市成功者寥寥无几。
其中完达山曾4次冲击上市，直到2023年6月北大荒电子招标平台发布公告显示，因北大荒完达山乳业股份有限公司上市进程发生变化，故终止项目。结局令人唏嘘。
赶了个晚集的君乐宝，想要得偿所愿，并不容易。退一步讲，即使顺利上市，真能解决企业的沉疴痼疾？恐怕还得另当别论。
在国内，很长一段时间内，奶粉销售都遵循“渠道为王”，销售奶粉的零售商比奶粉厂家更加强势。尤其在线下渠道强势时期，他们有很大的自由决定卖哪个品牌的奶粉，而选择的关键是利润。厂家给的分成多，就卖；反之，就不卖。
显然，主打低价本就利润微薄的君乐宝能够分给渠道商的利润非常有限，也就没有线下渠道愿意卖，充其量将君乐宝视作引流产品，并没有给予足够的重视。
直至电商风口到来，君乐宝将销售渠道更多地转移到京东、天猫等电商渠道，再加上遮天蔽日的广告轰炸，销量爆涨。数据显示，加强线上销售后君乐宝月销量突破600万元，并在2014年“双十一”中获得奶粉类销量第一。2019年君乐宝奶粉全年产销量已经达到7.5万吨，超过1亿罐，同比增长62%，成为当年全国配方奶粉销量第一品牌。
问题是，电商风口逐渐过去，线上市场也由增量市场转变为存量市场，品牌之间杀红了眼，线上红海一片。在价格逐渐变得透明，甚至品牌之间大打价格战后，君乐宝的低价优势也就不复存在了，种种迹象表明，君乐宝的低价策略越来越难奏效。这是君乐宝近两年营收增长乏力的重要原因，所以才不得不通过并购来达成目标。
无奈之下，君乐宝只得通过高端化、多元化转型寻找新的增长曲线。
比如2021年1月，君乐宝将思克奇食品科技（上海）有限公司纳入旗下，并于同年3月推出了奶酪棒新品，着手布局儿童奶酪业务；推出的鲜奶品牌“悦鲜活”踩中低温趋势，成为了现象级单品，第三方数据显示，2023年7月，悦鲜活在高端鲜奶品类的市场占有率提升至29.6%，位居全国第一。
但国内乳品市场“马太效应”显著，弱肉强食是常有的事儿，哪怕你取得了先发优势，实力强劲的行业巨头还是可以凭借硬实力通吃，让前者的先发优势荡然无存。
君乐宝并购银桥乳业，正欲发力羊奶市场，伊利和澳优马上就强强联合抢夺市场份额。当“悦鲜活”火遍全国后，蒙牛很快也瞄准了这个新品类，推出了高端鲜奶品牌“每日鲜语”，且市场份额持续提升，让君乐宝“如鲠在喉”。
如此的“你追我赶”之下，并不具备绝对实力的君乐宝想要完成业务转型，难度不小。
事实上，经过多年的优胜劣汰，国内乳制品行业整体呈现出“全国化寡头竞争+区域差异化竞争”的市场格局。伊利、蒙牛、光明、飞鹤是第一梯队，其中伊利和蒙牛两大全国性乳企占据了大半市场，君乐宝位居行业第二梯队。
与此同时，君乐宝还要应对其他区域性乳企和新兴品牌的挑战，比如华东地区的光明乳业、华北地区的三元股份以及西南地区的新乳业等，这些企业合计占据了超过39%的市场份额。
如此看来，正如本文开头零售商所见，不上市不行，仅靠上市亦不行。君乐宝面临的是一个棘手且复杂的局面。