作者：老萝卜头
2025年12月30日，历经4次递表的英矽智能终于在港交所上市。
这家号称“全球AI制药第一股”的公司上市前已累计融资超10亿美元，3个月后却交出了一份令人咋舌的“成绩单”——2025年收入约为5624万美元，同比下降34.5%；净亏损为3.52亿美元，亏损同比大幅扩大。
英矽智能的现金消耗速度惊人，2022年至2025年上半年，英矽智能的经营现金流出分别约为4751.7万美元、2957.6万美元、5740.1万美元和3684.2万美元。
照这个速度，英矽智能即使账上还有3.93亿美元现金也撑不了几年。
AI制药的“头号玩家”
要了解英矽智能，首先要看懂它的“技术护城河”。
2014年成立的英矽智能，从一开始就押注生成式AI在药物研发中的应用。自研的Pharma.AI平台，整合了靶点发现（PandaOmics）、化合物生成（Chemistry42）和临床试验预测（InClinico）三大模块，号称能实现从靶点到临床的“端到端”覆盖。
2025年，全球Top 20药企中，已有13家成了英矽智能的软件用户，英矽智能软件收入同比增长23.8%。英矽智能与礼来、施维雅、齐鲁制药等国内外大厂牵手，合作签约总额累计高达46亿美元。
但真正让英矽智能出圈的是那条跑得飞快的管线。
全球首款完全由AI发现并设计的小分子药物Rentosertib（ISM001-055），在特发性肺纤维化（IPF）的IIa期临床中，已显示出改善肺功能的趋势，且安全性良好。
从靶点发现到进入临床，英矽智能只用了不到两年，而传统研发通常要四五年，甚至更长时间。而这一点恰恰是市场最为看重的价值。
从技术到管线，从合作到口碑，英矽智能确实配得上“AI制药头号玩家”的称号。
英矽智能的亏损持续扩大
2025年，英矽智能的净亏损达到3.52亿美元，而2024年同期亏损仅为1710万美元。
当然，这里面有2.97亿美元优先股转换产生的一次性非现金公允价值亏损，但收入下降约2950万美元至3000万美元也是重要因素。
2025年，英矽智能药物发现业务收入从2024年的314.4万美元猛增至2495.2万美元，占总收入比例从3.7%跃升至44.4%。
2025年，英矽智能管线开发业务收入却从2024年的7658.9万美元骤降至2388.5万美元。
2025年上半年，没有Exelixis相关里程碑付款支撑，英矽智能营收从2024年同期的5968.9万美元，骤降至2745.6万美元。
这种对少数大客户里程碑付款的高度依赖让英矽智能现金流像过山车一样起伏不定。
AI制药的“赌徒逻辑”
与晶泰控股的“AI+CRO”模式不同，英矽智能选择“AI+Biotech”这条最激进的道路。
英矽智能联合CEO兼首席科学官任峰曾直言：“我们不是在淘金潮里卖水的，而是卖铲子的人。到最后阶段，我们更想亲自挖金矿，而不只是卖铲子。”
不可否认，相比卖水、卖铲，自己挖金矿确实能“挣大钱”，但风险也是最高的。
2025年，英矽智能的软件解决方案收入仅491万美元，占总收入不到9%。这就说明BD合作火热归火热，但AI制药的底层“软件即服务”商业模式尚未走通，行业仍严重依赖“卖管线、卖分子”的重资产模式。
英矽智能的收入高度集中在少数几个大客户身上。2024年，其对第一大客户Exelixis的对外授权收入就达5199.5万美元，占比高达60.6%。前五大客户收入占比更是高达94.5%。
一旦核心客户调整路线、改用自研能力或转向竞争对手，英矽智能的收入将面临断崖式下跌的风险。
面临AI制药的“临床验证”难题
AI制药行业正面临一个“拧巴”的现实——技术很热，但商业化很难。
根据头豹研究院数据，2019—2024年中国AI制药市场规模由0.7亿元增加至7.3亿元，年复合增速达47.8%；预计2025—2028年市场规模将由12.1亿元增加至58.6亿元，年复合增速达68.3%。
市场规模在增长，但盈利企业却寥寥无几。
被称为国内“AI制药双雄”的晶泰控股和英矽智能，一个已实现盈利，另一个仍在亏损泥潭中挣扎。
更深层次的问题是AI制药尚未通过“临床验证”这一关。截至目前，全球尚无AI主导设计的药物获批上市，仅少数项目推进至三期临床阶段。
不可否认，英矽智能的核心管线Rentosertib（ISM001-055）是当前全球进展最快的AI原生药物，已进入Ⅱ期临床试验。要从临床到最终获批上市，成功率通常低于10%。
个位数的临床管线根本不足以构成判断其平台长期成败的统计学基础。
从创业公司到巨头战场
英矽智能所面临的另一个问题，就是AI制药赛道正在从创业公司的“游乐场”变成科技巨头的“主战场”。
2026年，OpenAI正式杀进制药领域，推出GPT-Rosalind模型。几乎同时，“英伟达+礼来”的AI制药联盟也在持续追加投入，外部竞争激烈程度已不可同日而语。
在国内市场，英矽智能还要面对晶泰控股、剂泰科技等竞争对手的夹击。
晶泰控股通过“AI+CRO”模式率先实现盈利（姑且不论它的盈利成色如何），2025年年内利润为1.35亿元，经调整利润净额达2.58亿元。
反观英矽智能，亏损仍在持续，且2025年亏损扩大。
27.5亿美元合作背后的赌注
在亏损持续扩大的背景下，再来看今年4月英矽智能与礼来达成总额27.5亿美元的全球独家授权与研发合作，不难看出这是英矽智能的一根“救命稻草”。
仔细分析这笔交易，会发现它更像是一场“各取所需”的交易。
对礼来而言，这是应对研发成本压力的策略性选择；对英矽智能来说，这是财务承压下的破局求生。
这笔交易能否真正解决英矽智能的根本问题还有待观察。毕竟，授权合约总价值高并不等同于能快速转化为当期营收。
即便是合约价值再高，若项目推进缓慢，甚至是出现临床试验失败，势必会导致大量资金无法及时回笼，现金流将面临巨大压力。
英矽智能的AI制药故事还能讲多久？重点看三点：临床管线（Rentosertib）的进展速度、现金消耗的节奏控制以及能否找到更稳定的收入来源。
与礼来的合作只能说是给了英矽智能一个喘息的机会，但兑现27.5亿美元的合约价值需要时间，甚至可能是较长的时间。
英矽智能需要解决的是商业模式的可持续性。
否则，当资本的热潮退去，留下的可能只是一地鸡毛。
